[인사이트]오건영 팀장 에세이: Wizard of Oz

신한은행 오건영 팀장 에세이

워낙 중요한 이슈들이 많은지라 늦게나마 포스팅을 해봅니다. 지난 주말 에세이에서 FOMC에 대한 보충 설명을 해드렸습니다. 9월 FOMC를 통해서 Fed는 시장의 의구심을 상당히 크게 샀다고 생각합니다. 전혀 powerful 하지 않은데.. powerful이라는 단어를… 다소 없어보인다.. 싶을 정도로 남발한 파월 의장에 대해 이렇게 말하고 있죠..

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“연준의 FOMC 결과에 시장이 놀란 이유… ‘파월은 오즈였다’”(연합인포맥스, 20. 9. 17)

오즈의 마법사를 보면… 스스로를 무시무시하고 위대한 마법사라고 했지만… 실상은 사기꾼에 불과했답니다. 외신에서는 이번 FOMC에서 파월이 보여준 스탠스에 대해 오즈의 마법사라는 얘기까지 하고 있네요…금융 시장을 볼 때 가장 중요한 두가지가 바로 성장과 금리라고 말씀드려왔습니다.

올해 3월 성장이 붕괴되는 상황에서… Fed는 성장이 붕괴되는 폭보다.. 훨씬 큰 폭의 자금을 시장에 공급했다라고 말씀드렸죠. 성장이 주저앉는 속도보다 경기 부양을 위해 뿌려져 나오는 돈이 더 많아지자… 금융 시장은 바닥을 찍고 회복하기 시작했죠… 그리고 Fed는 이런 얘기를 했답니다.. 경기 회복이 되는 그 순간까지 무엇이든 해주겠다라구요..

코로나 사태는 눈보라와 같습니다.

과거 금융 위기 때에는… 금융 위기의 파고가 지나가면 상당 수의 파산한 금융 기관들이 보일 뿐이죠.. 다시금 재건을 해야 하는 시간이 상당히 필요했을 겁니다. 그런데 눈보라의 경우… 눈보라가 매섭게 몰아치는 그 순간에만 집에 있으면 되죠… 눈보라가 그치면… 바로 일자리로 돌아가면 됩니다. 네… 눈보라로 인해… 경제 주체들이 죽어나자빠지는 것을 막기 위해 Fed는 무엇이든 하겠다는 스탠스를 보여줬었던 거죠.

시장은 코로나라는 눈보라는 언젠가는 사라질 것으로 기대합니다. 네.. 성장은 아직 나오지 않고 있지만… 반드시… 반드시 나올 것이라는 기대감을 갖고 있죠.. 백신에 열광하는 이유도 그것이구요,.. 재정 부양책도… 시간의 문제일 뿐이지.. 반드시 나올 것이라고 생각하고 있습니다.

네… 성장은 나오지 않았지만 성장에 대한 기대는 강합니다… 금융 시장은 미래를 프라이싱하죠… 이미 그 성장의 부푼 꿈을 안고 하늘 높이 치솟은 겁니다.하나 더…. 금리 사이드에서도… Fed가 계속해서 돈을 줄 것이라고 생각합니다. 금리는 더 내려갈 수 밖에 없다라고 기대하는 거죠… 돈을 계속해서 더 많이 뿌릴 수 밖에 없다라고 생각하고 있는 겁니다… 네.. 금리 역시.. 더 내려갈 것이라는 기대가 작용합니다.둘을 합쳐보면요… 성장은 시간의 문제이지 언젠가는 나올 것이고… 금리는 반드시 더 내려갈 것이라는… 그런 기대를 하고 있는 겁니다.

와.. 성장이 나오는데.. 금리가 내려가면.. 이건 주식 시장을 비롯한 전체적인 자산 시장에는 정말 대단한 호재가 아닐 수 없답니다.. 지난 5월부터 더욱 뜨겁게 달아오른 자산 시장이 이를 대변하죠…

그런데요… 지금 이 구도 중에서.. 금리가 더 내려갈 것이라는… Fed가 무엇이든 더 해줄 것이라는 기대에 대해.. 9월 FOMC에서는… 그 기대를 실망으로 바꾸어주었죠… 😭 워낙 3~4월에 화끈하게 유동성 핵탄두를 터뜨리며 우주 방어에 성공했던 Fed 형님이었기에.. 시장은 아직 미련을 갖고 있습니다… 말만 저러시는거지.. 조금만 힘들면… 바로 떼 돈 뿌리면서 들어올 건데 뭐얼… 이라구요…

그리고 금주에 예정되어 있는 파월 의장의 의회 증언에서.. 추가 부양에 대한 힌트를 줄 것이라는 헛된(?) 기대를 다시금 했었죠… 결과는 다음과 같았답니다. 기사 인용합니다. 기사가 길지만… 매우 매우 중요한 내용인만큼… 링크를 남겨드리고… 기사 문단 하나 하나를 해체하면서 설명드릴테니… 꼼꼼히 읽어봐주셨으면 합니다. 링크입니다.

“파월·므누신, 연준 대출 한계 토로…재원 전용·신규 재정 부양 촉구”(연합인포맥스, 20. 9. 23)

자… 읽어보셨나요? 이게 먼 소리인가… 하나 하나 보면서 설명드려보죠… 참치 해체… 아니… 기사 해체쇼 시작입니다… 아.. 시작하기 전에.. 배경 지식 하나 깔고 가죠…Fed는 지난 4월 Cares Act라는 프로그램을 발표했죠… 4500억 달러 정도의 자금을 재무부로부터 funding을 받구요… 이 자금에 레버리지를 일으켜서… 약 3~4조 정도 되는 자금을 확보… 회사채를 사들이거나… 지방 정부에 지원을 해주거나…. 실물 경제에서 피해를 보는 이들을 구원하거나.. ABS와 같은 채권 자산을 매입하는 프로그램(TALF라고 하죠)을 가동했던 바 있습니다.

이거… 옛날 설명 다시 한 번 드려보면요… Fed는 돈을 누군가 특정인에게 줄 수 있는 권한이 없습니다. 오직 빌려줄 수 밖에 없죠… 문제는 중앙은행은 돈을 찍는 주체인데… 신용이 낮은 경제 주체에게 돈을 빌려주면…. 떼일 위험이 있죠… 중앙은행이 손실을 보았다… 중앙은행에 대한 신뢰가 약해집니다… 화폐… 즉 달러에 대한 신뢰가 낮아지게 되겠죠… 그래서.. 재무부에 말합니다.. 손실 볼 것 같아서… 시중에 대출 지원 못해줄 것 같다라구요…여기에 대해 재무부가 말하죠.. 머가 문제인데… 손실 보면 내가 메워주면 되쟎아~~ 라구요…

회사채가 있습니다. Fed가 회사채를 1억원 주고 사들인다고 가정해보죠… 손실이 나는 게 두려운데요… 이 회사채의 과거 데이터를 분석해보면… 아무리 깨져도… 10%정도 깨지면… 정말 이례적으로 크게 깨졌던 거죠… 재무부가 이렇게 말합니다..“그럼 Fed 너거들이 회사채 사들이는데… 손실이 문제라고 하면…. 사실 상 전액 다 깨질 가능성은 없고… 정말 이례적으로 깨지면 10% 정도 깨진다… 그럼 그 10%만큼은 우리 재무부가 보전해주면 1억원 짜리 회사채 사들이는데 문제 없는 거지?”라구요…

자자… 정리합니다. 1억 짜리 채권을 사는데 후달리는 건 손실입니다. 최대 손실을 보니까.. 1천만원 정도예요… 여기서 재무부가 1천만원만큼 보증금을 미리 줍니다… 그럼 Fed가 1억 짜리 회사채를 사더라도… 실제 손실날 가능성은 거의 없는거죠.. 이걸 뒤집으면요… 1천만원만 있으면… 1억짜리 회사채를 사들이는 경기 부양을 할 수 있다는 겁니다.

네.. 지난 4월 Fed는 재무부로부터 4540억 달러 자금을 받았죠… 그럼 4조 넘는 채권을 사들일 수 있는… 여력을 확보한 겁니다.이번 의회 증언에서… 이 프로그램에 대한 논의가 제대로 이루어졌답니다.

이제 기사 해체 시작하죠..

“스티븐 므누신 미국 재무장관과 제롬 파월 연방준비제도(Fed·연준) 의장은 각종 대출프로그램의 경제 지원 효과가 한계에 이르렀다고 토로했다. 이들은 연준이 사용하도록 배정된 자금을 전용할 필요성을 거론했으며, 새로운 재정지원 정책이 필요하다는 점도 강조했다. 22일 월스트리트저널에 따르면 파월 의장과 므누신 장관은 하원에서 진행된 신종 코로나바이러스 감염증(코로나19) 대응 정책 관련 증언에서 이런 견해를 밝혔다.”
(연합인포맥스, 20. 9. 23 이하 인용문 동일)

헉… 일단 Fed의 대출프로그램이 한계에 왔다.. 라는 얘기가 비수처럼 날아듭니다. 그리고 Fed에게 배정된 자금을 전용할 필요가 있다는 얘기가 나오고 있죠. 전용???? 네… 다른 곳에 쓰겠다라는 얘기입니다. 4540억 달러만큼을 Fed에게 줬는데… 이게 한계가 있다라고 하면서.. 이걸 딴 곳에 쓰는 게 좋을 듯 하다라고… 의회에서 얘기하고 있죠… Fed에게 4540억 달러를 배정해주셨던 므누신 재무 장관이 이렇게 얘기한 겁니다. 헉… 왜… 라는 생각이 들텐데요… 다음 문단에 답이 있습니다.

“므누신 장관은 “불행하게도 (연준 대출프로그램으로)더 할 수 있는 것이 없다고 생각한다”고 말했다. 복잡한 절차와 낮은 유인 등으로 메인스트리트 대출 등 연준의 대출 프로그램들이 실제 사용이 부진하며, 개선될 가능성도 크지 않다는 것이다.”

이유인즉슨… 4540억 달러 준 걸로… 지금 Fed가 더 이상 할 수 있는게 없다라고 하는 겁니다. 아니.. 아니… 그 돈 중에서… 실제 쓰인 돈은 얼마되지 않았는데… 왜 할 수 있는 게 없다고 하는 거지… 말도 안된다… 라는 생각이 듭니다.. 이어가죠..

“의회는 코로나19 대응 부양책에서 연준의 각종 대출프로그램 손실을 보전하기 위한 자금으로 재무부에 4천454억 달러를 배정했다. 재무부는 이 중 1천950억 달러를 집행했고, 현재 2천590억 달러가량이 남아 있다. 므누신 장관은 이 자금이 사용될 필요성이 없어 보인다면서, 이 중 2천억 달러를 다른 목적으로 용도를 변경하는 것을 지지한다고 의회에 밝혔다. 그는 “우리는 이 돈을 경제에 더 기여할 수 있는 다른 영역에 쓰고 싶다”면서 “이는 의회의 권한이 필요한 일”이라고 말했다.”

네.. 4540억 달러라는 숫자가 이제 등장합니다. 그 중에 현재 약 1950억 달러를 썼구요… 2600억 달러 정도가 남아있죠. 근데.. 이 돈을 쓸 필요가 별로 없을 것 같다고 말하는 겁니다.. 2600억 남은 것 중에 2000억 달러 정도는 다른 곳에 좀 썼으면 한다… 라고 말하는 겁니다. 그러면서 의회에서 이걸 전용하는 것을 허락해달라고 하고 있죠…실제 Fed에게 준 4540억 달러는 시장에 3~4조 달러 가량의 대출 프로그램을 가능하게 만듭니다.

그리고 이 돈으로 Fed는 이례적인 부양이 가능했죠. 회사채를 사들이는 게 그 중 하나일 겁니다. 이거 믿고.. 시장은 환호했구요… 이런 기사를 만들어냈었죠.

“연준 회사채 매입에 해외 투자자 공격 베팅”(뉴스핌, 20. 6. 30)“

지구촌 채권시장 ‘중앙은행 풋’ 묻지마 랠리”(뉴스핌, 20. 6. 17)“

“Fed 따라 정크본드 사자”…투기등급 회사채에 한주만에 13조원 유입”(아시아경제, 20. 4. 17)

네.. Fed가 회사채를 사들일 거니까… 미리 사두자… 라는 기사죠. 내가 산 것을 누군가 더 비싼 값에 사주는게 투자의 핵심입니다. 문제는 사준다는 누군가가… 확약을 하고 들어오는 게 아니쟎아요… 그래서 불안한데… Fed라는 믿을맨이.. 큰 손이 사주시겠다고 했으니.. 믿고.. 믿고!! 들어간 거죠… 시장은 여기서 한 술 더 떠서… 지난 7월 FOMC 직전에는 이런 기대까지 했었답니다.

“다음은 주식 매입? FOMC 앞두고 추가 부양책 기대감”(뉴스핌, 20. 7. 23)

시장이 얼마나 행복해했는지가 딱 그려지시나요? 물론 7월 FOMC에서 이런 기대감을 쌩까버리기는 했지만… 그래도… 4540억 달러가 만들어낼 효과에… 다들 행복한 미소를 지으면서 흐뭇하게 잠을 청하던 시장에게는… 참… 우울한 소식입니다. 이런 기대에 찬물을 끼얹어놓는거죠… 조금 더 이어갑니다.

“연준의 대략 5개 대출 프로그램은 약3조 달러를 대출할 수 있도록 설계됐다. 하지만 사용 실적은 미미하다고 저널은 부연했다.양당 의원들도 6천억 달러 대출이 가능한 메인스트리트 대출 프로그램이 실제로는 20억 달러 상당, 건수로는 약 230건의 대출밖에 이뤄지지 않은 데 대해 비판을 가했다. 주 및 지방정부 대상 대출 프로그램은 단 2건 이뤄진 것으로 나타났다.”

네… 4540억 달러를… 불려서.. 3~4조 정도 대출이 가능하게 만들었다고 했죠… 그 대출은 지방채 매입을 통해 지방 정부를 지원하거나…. 메인 스트리트.. 즉 실물 경제를 지원하거나… 말씀드렸던 것처럼 회사채를 매입하거나 ABS를 사들이는 프로그램들이 주를 이루었답니다. 그런데… 그 실적이 미미하다고 말하고 있죠.. 이유가요… 대출 받기에는… 그 기준이 너무 빡빡하다라는 겁니다.

어려운 기업이 대출을 받아야 하는데… 손실이 나면 안되니까.. 신용도는 좋아야 하죠.. 신용은 좋은데.. 어려운 기업만이 대출을 받을 수 있습니다. 웃기죠?ㅎㅎ 신용이 좋은데.. 상황이 좋은데 어려운 기업이라는 말 자체가 어폐가 있죠. 세상에 존재하지 않는 자들에게 대출을 해주는 프로그램입니다. 그럼 아무도 대출을 받지 못했겠죠… 당연히 실적이 없었을 겁니다. 이런 말도 안되는 엄격한 기준이 어딨남??? 이라는 생각이 드실텐데요… 기사에서도 이 얘기를 담고 있습니다. 이어갑니다.

“이에 따라 메인스트리트 대출의 최소 대출 규모 하향 등의 조정 필요성도 제기됐다. 므누신 장관은 최소 대출 규모 하향 등에 긍정적으로 답했지만, 파월 의장은 비관적인 견해를 밝혔다.”

그럼 대출 금액을 소액으로 해서… 대출해주면… 떼일 위험이 있더라도… 금액이 작으니까.. Fed도 부담이 적고… 조금 작은 경제 주체들도 대출 받을 수 있으니.. 기준이 완화되면서.. 대출 프로그램이 작동하지 않겠어~~라고 므누신 재무장관이 떡밥을 던졌는데요… 파월 의장이… 비관적이라고 하죠… 이어갑니다.

“파월 의장은 100만 달러 미만 대출에 대한 기업들의 관심이 극히 미미하다면서 이런 조정이 변화를 만들어내지 못할 것이라고 말했다. 파월 의장은 “기존 연준 프로그램을 재조정하는 것보다 정부가 추가 보조금을 통해 기업이나 노동자들에 더 순조롭게 접근할 수 있을 것”이라고 말했다.”

네.. 파월 의장은 그거 별로 효과없으니까… 기존 프로그램 대출 기준을 조정하는 것보다는… 그 돈 갖고 실제 자금을 필요로 하는 사람들에게 보조금을 주세요~~ 그게 훨 나아요~ 라고 하는 겁니다. 파월의 발언이 이어집니다.“그(파월)는 과거 도입된 규제 등으로 인해 연준은 상환 능력이 있는 대출자에게만 대출할 수 있는 것이 명확하며, 이는 소기업을 대상으로 대출을 해야 하는 현 상황과 맞지 않는다고 지적했다.”아.. 이 한 문장이 핵심인데요… 잼없더라도 부연설명을 좀 드려보죠… Fed는요… 돈을 빌려줄 수는 있을 뿐이지.. 돈을 줄 수는 없습니다.

다시 다시.. 돈을 그냥 무상으로 보내주는 역할(send)는 못하구요… 빌려주는 역할… lend는 할 수 있다는 거죠. S와 L이라는 한 끝 차이지만… 실질에서는 이 한 끝 차이가 엄청난 의미 변화를 만들어냅니다.돈을 그냥 줍니다… 돌려받을 필요가 없기에… 신용도가 높건 낮건… 그냥 주면 되는 거죠. 빌려주는 경우는?? 복잡해지죠… 상대의 신용을 봐야 합니다. 관상도 봐야하고… 손금도 봐야하고.. 하시는 일도 봐야하고… 온갖 고민을 다 해야 합니다. 그러면서 빌려주는 거죠. 이번FOMC에서도 send와 lend에 대한 파월의 고민은 그대로 반영이 되었죠. FOMC에서 발표한 스크립트 일부를 인용합니다.

“As I have emphasized before, these are lending powers, not spending powers. The Fed cannot grant money to particular beneficiaries.”

제(파월)가.. 예전에도 강조했듯이… 대출 능력이 있는 것이지… 그냥 무상으로 돈을 주는 spending 능력은 없어요.. 라고 말하고 있죠. Fed는 누군가 특정인에게… 무상으로 돈을 줄 수는 없다고 말합니다. 네… Fed가 돈을 막 찍어서 그 돈을 누군가에게 뿌려줍니다. 그럼 Fed의 신뢰성이 낮아지겠죠.. 이는 달러의 신뢰를 무너뜨리는 악영향을 미치게 됩니다. 자.. 앞의 문장을 다시 보죠..

“그(파월)는 과거 도입된 규제 등으로 인해 연준은 상환 능력이 있는 대출자에게만 대출할 수 있는 것이 명확하며, 이는 소기업을 대상으로 대출을 해야 하는 현 상황과 맞지 않는다고 지적했다.”

Fed는 상환능력이 있는 기업에게 대출을 해주다 보나… 지금 경제적으로 어려운 소기업을 대상으로 하는 대출은 어렵다고 말하고 있죠.. 지금 돈이 필요한 곳은… 있는대로 현금을 쟁여두고 있는 대기업들이 아닙니다. 벼랑 끝에 서있는 미국의 중소기업들이나 자영업자,.. 혹은 영구 실직자들이죠… 아이러니하게도… Fed는 이들의 신용이 낮기에.. 돈이 필요한 이들에게는 돈을 빌!려!줄!수가 없다라고 하고 있는 겁니다. 그래서… 소기업들… 신용이 낮은 이들에게 대출을 해주는 게 절실한… 지금의 상황과… Fed의 대출 프로그램은 어울리지 않다고 말하고 있죠…

“저널은 의원들이 파월 의장에게는 재무부에 남은 연준 프로그램 지원 자금을 다른 사업에 전용하는 것에 대한 견해를 묻지 않았다고 전했다. 파월 의장은 여전히 어려움을 겪고 있는 경제를 위해 의회가 더 많은 돈을 써야 한다는 견해를 재차 밝혔다. 그는”아직도 (팬데믹 이후 일자리를 잃은)1천100만 명의 실업자가 있다”면서 “아직 해야 할 일이 여전히 많다”고 지적했다. 그는 또 “경제는 결국 재정 부양책이 종료된 데 따른 부정적인 영향을 느끼기 시작할 것”이라면서 신규 부양책의 도입을 촉구했다. 파월 의장은 “재정 부양책과 통화정책의 두 가지가 모두 이전처럼 지속해서 같이 간다면, 경제의 회복은 더 빨라질 것”이라고 말했다.”

네… 이 부분은 그냥 쑤욱 읽히시죠? 네.. 재정 정책이 나와야 한다고 말하고 있죠… 그리고 이게 안나오면… 경기 둔화는 그야말로 급속도로 진행될 수 있음을 경계하고 있습니다. Powerful 한 통화 정책은… 그 자체로 통화정책일 뿐이구요.. 현재처럼…. 애플 회사채 더 사주거나… 하는 짓 해봐야… 도움될 것 없다는… 얘기를 하고 있네요… 돈을 누군가에게… 줄 수 있는 권한이 있는… 이른 바 선출직 관료들(elected officals)들이… 진행하는 재정 정책과 동반이 되었을 때에만 의미가 있다라고 말하고 있는 겁니다.

추가적으로 엄청난 돈을 뿌리는 선물을 줄 것이라고 기대했던 시장에게는… 참… 황당한 얘기가 될 듯 하네요….예전에 소고기의 비유를 해드렸던 바 있습니다. 파월 형님이 소고기 사준다고 하니까… 미리 소고기집에서 파티를 한 거죠. 소고기를 구워먹는 정도가 아니라… 모든 인원들이 포장까지 잔뜩 해둔 겁니다… 그런데… 이상하게… 파월 형님이 안오시는거죠.. 그러나… 모두 믿었던 겁니다.

3~4월에 그렇게 강하게 해주셨던 분인데.. 당연히 오셔서 화끈하게 해주시겠지라구요… 근데… 진짜 노쇼의 가능성이 높아지고 있는 겁니다.. 만약 금융 시장이 Fed에 의존했던 바가 크다면… 실망감도 클 수 있다고 봅니다. 이런 실망감을… 파월 의장이 말하는 것처럼 재정 정책이 어느 정도 메워줄 지가 관건이 되겠죠.. 이마저도 늦어진다면…. 시장이 느끼는 불안감은 걷잡을 수 없이 커질 수도 있다는 생각을 해봅니다. 조금 더 이어가려고 했었는데… 벌써 A4로 7장이네요… 제대로 스압입니다. 3일치 밀린 거 썼다고 생각하시고 너그럽게 이해해주시길~~ㅎㅎ 감사합니다.

본 Article은 신한은행 수석연구원이신 오건영님의 허락하에 게재합니다.

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